[비즈한국] Ia memiliki utang sebesar 12 miliar won. Ia juga memiliki saham dengan nilai valuasi lebih dari 80 miliar won. Tidakkah ia bisa menjual sahamnya untuk melunasi utang tersebut? Meskipun terdengar seperti soal matematika sederhana, dalam realitanya, hal ini telah menjadi teka-teki yang sulit dipecahkan.
Ini adalah kisah tentang Shin Chul-ho, CEO dari platform konten kreator OGQ. Sebelumnya, BizHankook telah memberitakan proses bagaimana CEO Shin harus menanggung kewajiban pembayaran pribadi atas investasi perusahaan sebesar 9 miliar won akibat klausul 'pihak yang berkepentingan' dalam kontrak investasi (artikel terkait “Pendiri Menanggung Utang 12 Miliar Won Sendirian” Jebakan ‘Pihak yang Berkepentingan’ yang Semengerikan Penjaminan Tanggung Renteng). Terlepas dari ketidakadilan munculnya utang tersebut, apa cara untuk melunasi utang yang sangat besar ini?
Ada tiga cara. △Perusahaan membeli kembali dan menghapus saham investor, △CEO Shin menjual sebagian saham miliknya, atau △Pihak ketiga membeli saham investor tersebut. Jika salah satu saja dari ketiga cara ini berhasil, utang akan teratasi dan perusahaan serta hak manajemen dapat dipertahankan. Namun, saat ini ketiga cara tersebut terhambat karena alasan masing-masing. Penghalangnya adalah klausul yang dimasukkan dalam proses kontrak investasi yang disebut 'hak persetujuan awal' (pre-emptive consent right).
Pemulihan Dana Investasi melalui Pengurangan Modal Berbayar Diferensial
Solusi yang paling bersih adalah penyelesaian di tingkat perusahaan yang sebenarnya menerima dana investasi tersebut. Ini adalah metode di mana perusahaan melakukan pengurangan modal (pengurangan modal diferensial) yang menargetkan saham investor tertentu—bukan mengurangi saham semua pemegang saham dengan rasio yang sama—dan membayar kompensasinya (berbayar). Investor menyerahkan sahamnya kepada perusahaan untuk menarik investasinya, dan perusahaan membatalkan (menghapus) saham tersebut.
Secara hukum, ini berbeda dengan perusahaan yang membayar utang pribadi CEO Shin. Strukturnya adalah perusahaan menyelesaikan masalah utang yang ditagihkan kepada CEO Shin secara pribadi saat sedang mengatur hubungan modal dengan investor.
Pihak CEO Shin berargumen bahwa karena dana investasi sebesar 9 miliar won masih tersisa di rekening OGQ, membeli kembali saham investor berdasarkan nilai wajar yang ditetapkan oleh lembaga eksternal adalah solusi paling langsung. Namun, pengurangan modal diferensial tidak dapat dilaksanakan hanya dengan keputusan dewan direksi. Pengurangan modal adalah agenda resolusi khusus rapat umum pemegang saham (RUPS). Berdasarkan hukum komersial, resolusi khusus sah jika disetujui oleh dua pertiga atau lebih dari hak suara pemegang saham yang hadir, dan hak suara yang setuju tersebut mencakup setidaknya sepertiga dari total saham yang diterbitkan. Setelah pengurangan modal, prosedur perlindungan kreditur juga harus dilalui. Proses ini memakan waktu setidaknya 6 hingga 10 minggu.
Pihak kreditur, yaitu mitra pelaksana (GP) dari asosiasi investasi Brave New Investment dan Vision Creator, juga menyatakan tidak menentang pengurangan modal diferensial itu sendiri. Pihak GP menyatakan kepada BizHankook, "Kami setuju untuk menarik dana investasi melalui pengurangan modal diferensial." Isi mengenai investor yang awalnya menawarkan pelunasan melalui pengurangan modal berbayar diferensial kepada OGQ pada Mei 2023 juga termuat dalam putusan pengadilan tingkat banding.
Namun, penjelasan kedua belah pihak berbeda mengenai alasan mengapa pengurangan modal tersebut tidak kunjung dilakukan. Pihak CEO Shin mengklaim telah meminta persetujuan investor setelah keputusan dewan direksi tetapi tidak menerima balasan untuk waktu yang lama, dan pihak investor baru menyatakan setuju setelah penjualan paksa dimulai. Sebaliknya, pihak investor membantah dengan menyatakan, "Kami tidak pernah menerima pemberitahuan keputusan dewan direksi atau surat panggilan rapat umum pemegang saham untuk pengurangan modal berbayar," dan membantah adanya fakta ketidaksetujuan.
Ada juga variabel lain. Menurut pihak CEO Shin, SOOP (sebelumnya AfreecaTV) yang memegang sekitar 3% saham, mengirimkan sertifikat isi yang menyatakan penolakan terhadap pengurangan modal diferensial pada awal Juli, dan menyatakan bahwa jika dilaksanakan, mereka dapat menuntut jajaran direksi atas tuduhan pelanggaran kepercayaan (breach of trust).
Kepemilikan saham SOOP saja tidak cukup untuk memblokir resolusi khusus secara sepihak. Namun, dalam situasi di mana potensi tuntutan pidana telah muncul, tidak mudah bagi dewan direksi untuk memaksakan prosedur tersebut. Hal ini karena diperkirakan akan muncul sengketa mengenai apakah harga pengurangan modal adil, apakah perusahaan mengalami kerugian, dan apakah hal tersebut dapat dianggap sebagai penggunaan aset perusahaan untuk menyelesaikan utang pribadi CEO Shin. Pada akhirnya, metode pertama harus melewati rintangan lain berupa RUPS dan kontroversi pelanggaran kepercayaan, meskipun investor target memberikan persetujuan.
‘Hak Persetujuan Awal’ yang Menghambat Penjualan Saham Pribadi
Cara kedua adalah metode di mana CEO Shin menyelesaikannya dengan aset pribadinya. Saham OGQ yang dimiliki CEO Shin sekitar 32%, dan nilai berdasarkan standar penilaian eksternal melebihi 80 miliar won. Penjelasan pihak CEO Shin adalah bahwa menjual sebagian saja sudah cukup untuk melunasi 12 miliar won serta mempertahankan posisi pemegang saham terbesar dan hak manajemen. Tentu saja, nilai valuasi saham yang belum melantai di bursa (unlisted) tidak menjamin harga jual aktual. Harus ada pembeli, dan diskon untuk saham minoritas serta pajak harus dipertimbangkan. Namun, karena dana perusahaan tidak keluar, tidak ada kontroversi pelanggaran kepercayaan dan tidak ada kerugian bagi pemegang saham lain yang menunggu IPO. Dari ketiga metode, ini adalah solusi dengan efek samping paling kecil.
Masalahnya adalah hak persetujuan awal dalam kontrak investasi. Kontrak investasi modal ventura sering kali menyertakan klausul yang mengharuskan pendiri mendapatkan persetujuan dari investor yang ada saat menjual sahamnya. Ini adalah perangkat untuk mencegah pemegang saham terbesar pergi meninggalkan perusahaan atau menggoyahkan hak manajemen.
Namun, kontrak tidak membedakan antara penjualan untuk meninggalkan perusahaan dan penjualan untuk mempertahankan perusahaan serta melunasi utang. Keputusan untuk menyetujui bergantung pada pertimbangan investor, dan sering kali tidak ada kewajiban untuk menetapkan tenggat waktu respons atau mengungkapkan alasan penolakan.
Hak persetujuan awal berbeda dengan pemungutan suara RUPS berdasarkan persentase kepemilikan saham. Karena diberikan secara individual untuk setiap kontrak investasi, transaksi dapat terhambat jika hanya satu dari sekian banyak investor yang tidak setuju. Faktanya, ini adalah struktur yang mendekati konsensus mutlak.
BizHankook menanyakan kepada Naver dan SOOP apakah mereka berniat menyetujui penjualan saham pribadi CEO Shin. Kedua perusahaan tidak memberikan jawaban yang jelas mengenai persetujuan maupun penolakan.
Naver menyatakan, "Kami terus berdiskusi dengan para pemegang saham OGQ terkait masalah ini," dengan hati-hati.
SOOP menyatakan, "Selain pihak yang terlibat, tidak ada yang tahu persis apa yang terjadi antara kreditur dan debitur serta bagaimana langkah selanjutnya," dan menambahkan, "Jika kami mengambil keputusan yang salah, ada risiko kami tidak memenuhi kewajiban fidusia kepada pemegang saham kami, jadi saat ini kami tidak punya pilihan selain mengikuti putusan Mahkamah Agung yang sudah dipublikasikan." Mereka menambahkan, "Kami berharap diskusi antara kreditur dan debitur dapat segera berakhir."
Sikap untuk mencoba mengambil keputusan setelah memverifikasi fakta secara cukup sebagai pemegang saham perusahaan terbuka dapat dipahami. Masalahnya adalah proses penjualan paksa berlangsung secara bersamaan. Sementara konfirmasi persetujuan tertunda, penjualan saham sukarela oleh CEO Shin terhenti, tetapi eksekusi paksa terus berjalan.
Persetujuan memerlukan pertimbangan dan tanggung jawab, tetapi tidak ada biaya untuk diam. Jika tidak ada batas waktu respons dan tidak ada kewajiban untuk menjelaskan alasan penolakan, sekadar menunda keputusan sudah cukup untuk memberikan efek hak veto secara de facto.
Metode Pihak Ketiga Mengakuisisi Saham Investor
Cara ketiga adalah pihak ketiga mengakuisisi saham OGQ yang dimiliki oleh asosiasi investasi. Investor dapat menarik dananya tanpa harus menggunakan uang perusahaan atau uang CEO Shin.
Pihak CEO Shin mengklaim bahwa pada tahun 2024, sebuah afiliasi perusahaan terbuka sempat menyatakan minat untuk membeli saham investor seharga modal pokok 9 miliar won, namun pihak investor tidak menanggapi. Mereka menjelaskan bahwa alasannya adalah karena tidak dijaminnya bunga dan biaya litigasi sesuai putusan, selain modal pokok.
Menanggapi hal ini, pihak GP membantah bahwa itu bukan tawaran yang konkret. Pihak GP mengatakan, "Pembeli dan informasi harga baru disampaikan secara lisan pada Juni 2026, sekitar 5 tahun setelah investasi, dan kami hanya menerima surat pernyataan minat (LOI) yang tidak memiliki kekuatan hukum," seraya menambahkan, "Kami bahkan tidak menerima draf kontrak jual beli, sehingga kami tidak pernah menyatakan ketidaksetujuan." Selain itu, pihak GP menyampaikan kepada BizHankook bahwa mereka juga setuju dengan rencana pemulihan dana investasi melalui penjualan saham kepada pihak ketiga.
Namun, meskipun ada pihak yang benar-benar berminat mengakuisisi, diperlukan waktu untuk bernegosiasi. Uji tuntas (due diligence), negosiasi harga, dan koordinasi syarat kontrak biasanya memakan waktu berbulan-bulan. Sementara itu, proses penjualan paksa atas saham CEO Shin dan bunga keterlambatan putusan terus berlanjut.
Tidak Menjawab Juga Merupakan Salah Satu Keputusan
Ketiga metode tersebut berbeda, tetapi memiliki kesamaan. Solusi sukarela memerlukan keputusan pihak lain, dan sementara keputusan itu tertunda, eksekusi paksa tidak berhenti. Pihak CEO Shin telah meminta kepada pihak GP untuk membuat petisi bersama kepada pengadilan guna menunda eksekusi paksa, dengan alasan mereka sedang mengupayakan pelunasan investasi tersebut. Terkait hal ini, pihak GP menyatakan kepada BizHankook bahwa tidak ada cara untuk menghentikan prosedur eksekusi paksa pengadilan selain melalui pelunasan dana investasi.
Pengurangan modal berbayar diferensial atau akuisisi saham oleh pihak ketiga mungkin tidak mencapai jumlah utang atau dana investasi yang harus diterima oleh pihak GP. Terkait hal ini, pihak CEO Shin berpendapat bahwa ia akan menutup kekurangannya dengan menjual sebagian saham miliknya. Oleh karena itu, ketiga metode tersebut tetap memerlukan persetujuan awal dari pemegang saham yang ada.
Pengurangan modal diferensial ditentukan oleh RUPS. Penjualan saham pribadi CEO Shin dikunci oleh investor yang ada yang memiliki hak persetujuan awal. Penjualan saham investor harus dipilih oleh GP yang merupakan kreditur. CEO Shin memiliki aset, tetapi ia tidak memiliki otoritas tunggal untuk mencairkannya.
Di sini terdapat asimetri yang menentukan. Karena hak persetujuan awal adalah janji antara pihak-pihak dalam kontrak, hal itu dapat mencegah CEO Shin menjual sahamnya sendiri, namun tidak dapat menghentikan penyitaan pengadilan dan prosedur likuidasi khusus (penjualan paksa).
Jalan untuk melunasi utang dengan menjual saham yang diperlukan melalui penjualan sukarela harus mendapatkan persetujuan pemegang saham yang ada. Sebaliknya, dalam eksekusi paksa, muncul kemungkinan bahwa seluruh 32% saham yang dimiliki CEO Shin dapat menjadi objek pencairan, tergantung pada metode pelaksanaannya. Namun, cakupan penjualan aktual dan metode penyelesaian kelebihan nilai akan berbeda tergantung pada keputusan pengadilan dan prosedur eksekusi.
Hak persetujuan awal bukanlah aturan yang harus dihilangkan. Ini adalah perangkat yang sah untuk mencegah pendiri merusak hak investor atau meninggalkan perusahaan secara sepihak. Namun, kasus OGQ menunjukkan kebuntuan seperti apa yang bisa terjadi ketika hak ini tidak memiliki batas waktu respons dan kewajiban penjelasan. Tidak ada seorang pun yang secara jelas melakukan tindakan ilegal, namun tidak ada solusi yang berjalan. Sementara masing-masing pihak menyalahkan kelalaian satu sama lain, utang dan bunga terus membengkak, dan kemungkinan solusi sukarela berkurang.
Sistem dan kontrak mungkin rumit, tetapi kesimpulan yang masuk akal tidak terlalu rumit. Karena ini bukan masalah yang disebabkan oleh kesalahan seperti penggelapan atau pelanggaran kepercayaan oleh pendiri, maka solusinya adalah CEO Shin melunasi utang sambil mempertahankan hak manajemen, dan investor mendapatkan kembali dana investasinya secara lancar. Karena perusahaan memiliki uang dan pendiri memiliki saham, hal ini secara fisik bukanlah sesuatu yang mustahil. Namun, sistem justru menghalangi jalan menuju akal sehat tersebut. Klausul pihak yang berkepentingan dan hak persetujuan awal, yang hampir pasti ditandatangani oleh pendiri saat menerima investasi, kini telah terbukti di mana dan bagaimana keduanya dapat mengalami malfungsi. Itulah mengapa suara-suara yang menyerukan agar hal ini segera diperbaiki terus bermunculan.